تخصیص توجه و همبستگی بازگشت: شواهدی از آزمایشات طبیعی مکرر

ما فرض می کنیم که وقتی سرمایه گذاران به بازارهای مالی کمتری توجه می کنند ، آنها به طور عقلانی توجه بیشتری به اطلاعات سطح بازار نسبت به اطلاعات خاص شرکت اختصاص می دهند و منجر به افزایش حرکات بازده سهام می شوند. با استفاده از قرعه کشی های بزرگ jackpot به عنوان شوک های برون زا که توجه سرمایه گذاران را به دور از بورس سهام جلب می کند ، شواهد حمایتی می یابیم که بازده سهام بیشتر با بازار در روزهای بزرگ جکپوت حرکت می کند. این اثر برای سهام ارجح توسط سرمایه گذاران خرده فروشی قوی تر است و با احساسات قمار هدایت نمی شود. ما همچنین می دانیم که بازده سهام نسبت به شگفتی های درآمد حساسیت کمتری دارد و بیشتر با صنایع در روزهای بزرگ جکپوت همکاری می کند.

معرفی

مفهوم عدم توجه منطقی مورد توجه محققان قرار گرفته است (به عنوان مثال ، سیمز ، 2003 ، سیمز ، 2010 ، Kacperczyk و همکاران ، 2014 ، Kacperczyk و همکاران ، 2016). اقتصاددانان مالی از چارچوب عدم توجه منطقی برای توضیح پدیده های قیمت گذاری دارایی های گیج کننده ، مانند هماهنگی قیمت دارایی استفاده می کنند (به عنوان مثال ، پنگ و Xiong ، 2006 ، Veldkamp ، 2006 ، Veldkamp و Wolfers ، 2007). 1 آثار نظری موجود پیش بینی می کند که سرمایه گذاران که توجه کمتری به بازارهای مالی دارند ، توجه بیشتری به یادگیری در مورد شوک های کل نسبت به یادگیری در مورد شوک های خاص شرکت دارند و در نتیجه باعث همبستگی بازده بالاتر بین بنگاه ها می شوند. علیرغم این پیامدهای مدل ، شواهد تجربی پیوند بین توجه سرمایه گذار و همبستگی بازده سهام نسبتاً محدود است. هدف مقاله ما پر کردن این شکاف است.

چالش آزمایش این پیامدها شناسایی شوکهای برون زا به توجه سرمایه گذاران است. 2 نوآوری مقاله ما استفاده از جکپات قرعه کشی تایوانی در سراسر کشور به عنوان آزمایش های طبیعی مکرر است ، بر اساس این فرض که قرعه کشی های بزرگ جکپوت توجه سرمایه گذاران را به دور از بازار سهام جلب می کند. سه ویژگی منحصر به فرد قرعه کشی در سراسر کشور تایوانی ، آن را به یک مکان ایده آل برای نشان دادن یک ارتباط علّی بین شوک های توجه و همبستگی بازگشت تبدیل می کند.

اول ، جکپات قرعه کشی بزرگ از زمان آغاز به کار قرعه کشی در سال 2002 ، رویدادهای برجسته در سراسر کشور در تایوان بوده است و نشان داده شده است که بر رفتار تجارت سرمایه گذار تأثیر می گذارد (گائو و لین ، 2015). قرعه کشی های بزرگ جکپوت می توانند توجه سرمایه گذاران را به دور از بازار سهام به اشکال مختلف جلب کنند. به عنوان مثال ، سرمایه گذاران می توانند وقت خود را با دوستان خود در مورد قرعه کشی ، تحقیق در مورد جزئیات بازی های لوتو ، صف برای خرید بلیط های قرعه کشی یا جذب تحت پوشش رسانه های فشرده بگذرانند. همه این فعالیت ها می تواند توجه سرمایه گذاران به بازار سهام را کاهش دهد. ما این فرضیه را آزمایش می کنیم و می دانیم که روزهای بزرگ جکپات با گردش مالی پایین تر ، حجم جستجوی گوگل پایین تر برای اختصارات نام شرکت های استفاده شده توسط Yahoo Finance ، و حجم جستجوی بالاتر Google برای کلمه "قرعه کشی" در ماندارین (چینی سنتی) همراه است. 3 ثانیه ، جکپات قرعه کشی بزرگ حوادث تصادفی تکرار شده است. جکپات جمع می شود تا اینکه تعداد انتخاب شده توسط یک یا چند خریداران قرعه کشی با شماره های برنده مطابقت داشته باشد. بنابراین ، وقوع جکپات های بزرگ بعید است که توسط عوامل اقتصادی یا سایر عوامل هدایت شود و تا حد زیادی برونزا است. سوم ، بازار سهام تایوانی تحت سلطه سرمایه گذاران خرده فروشی است که احتمالاً توسط جکپات های بزرگ جذب می شوند. 4

با استفاده از جک های بزرگ از قرعه کشی های سراسر کشور تایوانی به عنوان شوک های برون زا که توجه سرمایه گذاران را به دور از بازار سهام جلب می کند ، دو فرضیه در مورد جک های بزرگ و همبستگی بازده سهام را پیشنهاد می کنیم. برای بیان بهتر مکانیسم ، ما در روح پنگ و Xiong (2006) دنبال می شویم تا یک چارچوب مفهومی را تهیه کنیم (به پیوست آنلاین B مراجعه کنید). 5 استدلال ما به شرح زیر است. با توجه به توجه محدود ، سرمایه گذاران به طور طبیعی در پردازش اطلاعات در مورد اصول مختلف (شوک های خاص بازار و شرکت) برای کاهش عدم اطمینان نمونه کارها خود انتخابی هستند. از آنجا که شوک های بازار نسبت به شوک های خاص شرکت تأثیر بیشتری می گذارد ، سرمایه گذاران توجه بیشتری به یادگیری در مورد شوک های بازار دارند. بنابراین ، توجه به شوک های بازار نسبت به تغییر در توجه سرمایه گذاران به بازار سهام حساسیت کمتری دارد.

در نتیجه ، هنگامی که توجه سرمایه گذاران به بازار سهام کاهش می یابد ، آنها به طور نامتناسب توجه بیشتری را به شوک های خاص شرکت نسبت به آنچه که به شوک های بازار اختصاص داده شده است ، کاهش می دهند. بنابراین اطلاعات بیشتر در مورد شوک های بازار در قیمت دارایی گنجانیده می شود و منجر به همبستگی بازده بالاتر با بازار می شود. بر این اساس ، ما اولین فرضیه خود را پیشنهاد می کنیم: حرکت مشترک بازده سهام با بازده بازار در روزهای بزرگ جکپوت نسبت به روزهای غیر بزرگ جکپوت بیشتر است.

علاوه بر این ، از آنجا که سرمایه گذاران خرده فروشی به احتمال زیاد توسط قرعه کشی های بزرگ جکپوت جذب می شوند ، احتمالاً تأثیر شوک های توجه بیشتر در سهام هایی که توسط سرمایه گذاران خرده فروشی به شدت معامله می شوند ، بیشتر آشکار می شود. بر این اساس ، ما فرضیه دوم خود را پیشنهاد می کنیم: جکپات های بزرگ اثرات بیشتری بر روی همبستگی های برگشتی برای سهام مورد نظر سرمایه گذاران خرده فروشی دارند. 6

برای آزمایش فرضیه های خود ، ما ابتدا روزهای بزرگ جکپات را به عنوان کسانی که اندازه جکپوت قرعه کشی بیش از 500 میلیون دلار تایوان جدید (TWD) دارند ، تعریف می کنیم ، که تقریباً 15 میلیون دلار آمریکا است. قطع 500 میلیون TWD نزدیک به صدک 90 از کل اندازه جکپات در نمونه ما است. 7 بعد ، ما ادبیات را دنبال می کنیم و دو اقدامات را برای ضبط همبستگی و ترکیب اطلاعات بازار انجام می دهیم. اولین مورد ضریب همبستگی پیرسون بین بازده بیش از سهام و بازده بیش از حد بازار است. مورد دوم R 2 از برآورد رگرسیون بازده بیش از سهام در بازده اضافی در بازار تنظیم می شود. 8

ما ضرایب همبستگی را محاسبه می کنیم و R 2 را در روزهای بزرگ و غیر بزرگ به طور جداگانه تنظیم می کنیم و سپس اختلافات را برای هر شرکت بدست می آوریم. میانگین و میانگین تفاوت در ضرایب همبستگی بین روزهای بزرگ و غیر بزرگ جکپوت به ترتیب 0. 018 و 0. 023 است که از نظر آماری معنی دار هستند. از نظر میزان اقتصادی ، میانگین و میانگین درصد از افراد غیر بزرگ به آنهایی که در روزهای بزرگ جکپوت افزایش می یابد ، به ترتیب تقریباً 4 ٪ و 5 ٪ است. در ضمن ، میانگین و میانگین تفاوت در تنظیم R 2 به ترتیب 0. 021 و 0. 018 است ، که تقریباً 10 ٪ از R 2 تنظیم شده را در روزهای غیر بزرگ جکپوت تشکیل می دهد. پس از تجزیه تغییر ضریب همبستگی به تغییر در فواصل کواریانس و بازار و سهام ، می فهمیم که تغییرات در ضرایب همبستگی عمدتاً ناشی از تغییر در کواریانس است. این نتایج مطابق با اولین فرضیه ما است که بازده سهام بیشتر با بازده بازار در روزهای بزرگ جکپوت که توجه سرمایه گذار به بازار سهام کاهش می یابد ، بیشتر حرکت می کند. 9

برای فرضیه دوم ما ، ما 25 اوراق بهادار را با نسبت حجم معاملات خرده فروشی به کل حجم معاملات در 22 روز معاملات قبلی می سازیم و بازده نمونه کارها به طور مساوی و با ارزش را دریافت می کنیم. برای هر نمونه کارها ، ما ضرایب همبستگی را محاسبه می کنیم و R 2 را به طور جداگانه در روزهای بزرگ و غیر بزرگ تنظیم می کنیم و سپس اختلافات آنها را بدست می آوریم. در مرحله بعد ، ما این اختلافات را در رتبه بندی نمونه کارها از نظر نسبت معاملات خرده فروشی رعایت می کنیم. ضریب رتبه بندی 0. 002 با P-Value پایین تر از 1 ٪ است ، نشان می دهد که افزایش یک درجه در رتبه بندی معاملات خرده فروشی منجر به افزایش 0. 002 در همبستگی افزایشی می شود. این نتیجه برای اقدامات جایگزین اولویت خرده فروشی ، مانند سرمایه گذاری در بازار کوچک و نوسانات ایدیوسنکراتیک بالا ، قوی است. علاوه بر این ، برای کاهش این نگرانی مبنی بر اینکه نتایج ما با احساسات قمار هدایت می شود ، می فهمیم که همبستگی افزایشی با بازده بازار با نسبت معاملات خرده فروشی ، پس از کنترل ویژگی های نوع قرعه کشی (به عنوان مثال ، سطح قیمت یا پوستی) هنوز در حال افزایش است. بشر

ما بیشتر از اعلامیه های درآمد استفاده می کنیم تا آزمایش کنیم که آیا سرمایه گذاران در روزهای بزرگ جکپوت به اطلاعات خاص شرکت توجه کمتری دارند. مطابق با استدلال قبلی ما ، پاسخ بازار به شگفتی های درآمد در روزهای بزرگ جکپوت ضعیف تر است. این واکنش زیر در دومین روز به پنجمین روز معاملات پس از اعلامیه درآمد تصحیح می شود.

ما همچنین می دانیم که جکپات های بزرگ در حرکات برگشتی تأثیر سرریز دارند. ما روزهای غیر بزرگ جکپات را به عنوان روزهای سرریز تعریف می کنیم اگر آنها در هر روز بزرگ جکپوت دو ، چهار یا شش روز معامله کنند. براساس گردش مالی سهم و حجم جستجوی گوگل ، توجه سرمایه گذاران به بورس سهام در روزهای سرریز پایین تر از سایر روزهای معاملاتی است اما در روزهای بزرگ جکپوت بالاتر است. علاوه بر این ، همبستگی بازده سهام با بازار در روزهای سرریز نسبت به سایر روزهای معاملاتی بیشتر است اما در روزهای بزرگ جکپوت پایین تر از آن است.

ما چندین آزمایش استحکام انجام می دهیم. اول ، ما از هر سه گزینه (هر روز jackpot لاتاری ، روزهای کوچک جکپات یا روزهای قرعه کشی) به عنوان گروه های کنترل جایگزین برای آزمایش تأثیر جکپات های بزرگ بر روی همبستگی بازگشت استفاده می کنیم. نتایج از نظر کیفی مشابه هستند. دوم ، می فهمیم که ضرایب همبستگی زوج بین هر دو شرکت در روزهای بزرگ جکپوت نسبت به روزهای جکپات غیر بزرگ بالاتر است. سوم ، برای کاهش نگرانی در مورد تعریف دلخواه از جکپات بزرگ ، ما از هر 20 میلیون TWD بین 400 میلیون TWD و 600 میلیون TWD به عنوان یک برش جایگزین برای تعریف جک های بزرگ و یافتن نتایج مشابه استفاده می کنیم. چهارم ، ما می دانیم که همبستگی بازده سهام با بازار در روزهایی که حجم جستجوی گوگل برای "قرعه کشی" در ماندارین از 90 درصد خود فراتر می رود ، بزرگتر است.

سرانجام ، ما مطالعه خود را گسترش می دهیم تا در نظر بگیریم که چگونه جکپات های بزرگ بر روی همبستگی های بازگشت با صنایع تأثیر می گذارند. 10 مشابه استدلال اصلی ما ، همكاری سهام بازده سهام با صنایع نیز در روزهای بزرگ Jackpot بزرگتر خواهد بود زیرا اطلاعات صنعت مربوط به سهام بیشتر از اطلاعات خاص شرکت است. علاوه بر این ، از آنجا که شوک های بازار نسبت به شوک های صنعت تأثیر بیشتری می گذارد ، سرمایه گذاران تمایل دارند توجه نسبتاً کمتری به یادگیری در مورد شوک های صنعت اختصاص دهند تا اینکه در هنگام کاهش توجه آنها به بازار سهام ، در مورد شوک های بازار بیاموزند. در نتیجه ، جکپات های بزرگ تأثیرات بیشتری بر همبستگی بازده با بازار نسبت به صنایع دارند. ما شواهد حمایتی از استدلال فوق پیدا می کنیم.

مقاله ما متعلق به ادبیات مربوط به پیامدهای قیمت گذاری دارایی از عدم توجه منطقی است. Kacperczyk و همکاران ، 2014 ، Kacperczyk و همکاران ، 2016) تخصیص توجه را به شوک های جمع آوری و احمقانه در چرخه های تجاری مطالعه می کنند و می دانند که وجوه متقابل در هنگام رکود ، بیشتر به شوک های جمع (ایدیوسنقراتیک) توجه بیشتری می کنند. Kacperczyk و همکاران ، (2018) استدلال می کنند که سرمایه گذاران ترجیح می دهند در مورد دارایی هایی با نوسانات بالا بیاموزند. با بهبود توانایی پردازش اطلاعات ، سرمایه گذاران به تدریج توجه دارایی هایی را با نوسانات کم اختصاص می دهند. آنها شواهد تجربی پیدا می کنند که نهادها در ابتدا مالکیت خود را برای بالاترین دارایی های نوسانات افزایش می دهند و به دنبال آن رشد مالکیت دارایی های متوسط و کمتری دارند.

به طور مشابه ، گوندی (2018) تخصیص توجه منطقی بنگاهها را در یک مدل کلان مطالعه می کند. او نشان می دهد که عدم قطعیت (ایدیوسنکراتیک) به طور مثبت (منفی) پیش بینی های ورودی (سرمایه گذاری و نیروی کار) را پیش بینی می کند. کار ما شواهد منسجم را برای عدم توجه منطقی ارائه می دهد ، همانطور که توسط این مقالات توضیح داده شده است و با صریح نشان می دهد که شوک های برون زا از توجه سرمایه گذار به بازار سهام بر تغییر و تحول توجه به بازار و شوک های خاص شرکت و در نتیجه همبستگی های بازده سهام تأثیر می گذارد. مقاله ما همچنین با نشان دادن چگونگی تأثیر شوک های توجه بر روی همبستگی های بازده سهام با بازار و صنایع متفاوت ، پیامدهای مدل پنگ و Xiong (2006) را تکمیل می کند.

مقاله ما بیشتر به ادبیات مربوط به عوامل تعیین کننده بازده سهام کمک می کند (به عنوان مثال ، آنتون و پولک ، 2014 ، باربریس و شلیفر ، 2003 ، باربریس و همکاران ، 2005 ، بویر و همکاران ، 2006 ، گرین وود و Thesmar ، 2011، کومار و همکاران ، 2013 ، کومار و همکاران ، 2016). ما توضیحی جدید برای همبستگی بازگشت ارائه می دهیم: گروهی که در مورد بازار ، صنعت و اطلاعات خاص شرکت ناشی از تخصیص توجه منطقی است.

مقاله ما همچنین مربوط به Peress و Schmidt (2018) است که از اخبار حسی به عنوان شوک های برون زا استفاده می کنند که توجه سرمایه گذاران خرده فروشی را از بازار سهام به خود جلب می کند و می دانند که فعالیت تجاری ، نقدینگی و کاهش نوسانات در بین سهام های متعلق به سرمایه گذاران خرده فروشی. مقاله ما با آنها متفاوت است زیرا آنها نقش سرمایه گذاران خرده فروشی را به عنوان معامله گران سر و صدا و ارائه دهندگان نقدینگی مطالعه می کنند ، در حالی که تمرکز ما بر این است که چگونه تخصیص توجه بر روی همبستگی های بازده سهام تأثیر می گذارد.

ادامه مقاله به شرح زیر تدوین شده است. بخش بعدی داده های قرعه کشی تایوانی و ساخت متغیرهای اصلی را شرح می دهد. بخش 3 با بررسی گردش مالی سهم ، شاخص حجم جستجوی Google برای بنگاه ها و قرعه کشی ، استفاده از جکپات های بزرگ قرعه کشی را به عنوان شوک توجه به عنوان شوک توجه می کند و نتایج اصلی ما را در مورد همبستگی بازده با بازار ارائه می دهد. بخش 4 نتایج اضافی و استحکام را ارائه می دهد. بخش 5 به بررسی همكاران بازده سهام با بازده صنعت و بخش 6 نتیجه می پردازد.

قطعه قطعه

داده ها و آمار توصیفی

در این بخش ، جزئیات قرعه کشی های تایوانی و جکپات های بزرگ ، شرکت های نمونه ما ، ساخت نسبت معاملات سرمایه گذار خرده فروشی و شاخص حجم جستجوی Google را شرح می دهیم.

جک های قرعه کشی بزرگ و همبستگی بازگشت

هنگامی که سرمایه گذاران توجه کمتری به بازار سهام می کنند ، توجه نسبتاً بیشتری به شوک های بازار نسبت به شوک های خاص شرکت اختصاص می دهند. در نتیجه ، اطلاعات نسبتاً بیشتری در بازار در بازده سهام گنجانیده شده است. بنابراین بازده سهام می تواند بیشتر با بازار همکاری کند. در این بخش ، ابتدا نشان می دهیم که جکپات قرعه کشی بزرگ توجه سرمایه گذاران را به دور از بازار سهام جلب می کند. سپس ما دو فرضیه خود را با استفاده از جک های بزرگ قرعه کشی به عنوان آزمایش های طبیعی مکرر آزمایش می کنیم

نتایج اضافی و بررسی استحکام

فرضیه ما استدلال می کند که سرمایه گذاران توجه نسبتاً کمتری به اطلاعات خاص شرکت در روزهای بزرگ جکپوت دارند. در این بخش ، ما از پاسخ بازار به شگفتی های درآمد برای ارائه شواهد تأیید استفاده می کنیم. علاوه بر این ، ما بررسی می کنیم که آیا با نگاه به گردش مالی سهم ، حجم جستجوی گوگل ، و بازگرداندن همزمان در اطراف روزهای بزرگ جکپوت ، هرگونه اثر سرریز از جکپات های بزرگ وجود دارد یا خیر. علاوه بر این ، ما تجزیه و تحلیل اصلی را با استفاده از گروه های کنترل جایگزین تکرار می کنیم: هر نقاشی قرعه کشی

پسوند: بازده سهام با بازار و با بازده صنعت

فرضیه اول ما این است که سرمایه گذاران نسبت به شوک های خاص شرکت توجه نسبتاً بیشتری به شوک های خاص شرکت می کنند زیرا اطلاعات بازار در کاهش عدم اطمینان نمونه کارها مؤثر است. این استدلال همچنین می تواند در مورد شوک های خاص صنعت اعمال شود. علاوه بر این ، توجه به شوک های بازار نسبت به شوک توجه نسبت به شوک های صنعت حساسیت کمتری دارد زیرا شوک های بازار نسبت به سهام بیشتر نسبت به شوک های صنعت مرتبط هستند. در نتیجه ، وقتی سرمایه گذار به سهام توجه می کند

نتیجه

توجه یک منبع شناختی کمیاب است (Kahneman ، 1973). نظریه موجود در مورد عدم توجه منطقی پیش بینی می کند که سرمایه گذاران تمایل دارند توجه بیشتری به یادگیری در مورد شوک های بازار نسبت به شوک های خاص شرکت داشته باشند و منجر به همبستگی بازده سهام بالا می شوند. در این مقاله ، ما از جک های بزرگ قرعه کشی های سراسر کشور تایوانی به عنوان شوک های برون زا استفاده می کنیم که توجه سرمایه گذاران را به دور از بازار سهام به خود جلب می کند تا پیامدهای این تئوری را آزمایش کند.

ما می دانیم که روزهای بزرگ جکپات در ارتباط هستند